3.1 314361 Stedin Groep inzake Voorstel uitgifte preferente aandelen stuk 1 tot en met 10.pdf
Tekst van het document
vervolgens
door
de
gemeentelijke
aandeelhouder
worden
teruggevraagd bij de Belastingdienst. (2)
Indien het aandelenbelang in Stedin wel toerekenbaar is aan de onderneming van een gemeentelijke aandeelhouder, maar de opbrengst uit het aandelenbelang kwalificeert voor de overheidstakenvrijstelling in de vennootschapsbelasting, dan is het dividend op de preferente aandelen onderworpen aan dividendbelasting tegen een tarief van 15%. De dividendbelasting wordt ingehouden door Stedin maar kan vervolgens door de gemeentelijke aandeelhouder worden teruggevraagd bij de Belastingdienst.
(3)
Indien het aandelenbelang in Stedin toerekenbaar is aan de onderneming van een gemeentelijke aandeelhouder en het totale aandelenbelang van de gemeentelijke aandeelhouder ten minste 5% bedraagt van het totale nominaal gestorte kapitaal van Stedin uitgifte van de preferente aandelen, dan is het dividend op de preferente aandelen niet onderworpen aan dividendbelasting.
(4)
Indien het aandelenbelang in Stedin toerekenbaar is aan de onderneming van een gemeentelijke aandeelhouder en het totale aandelenbelang van de gemeentelijk aandeelhouder minder dan 5% bedraagt van het totale nominaal gestorte kapitaal van Stedin ná uitgifte van de preferente aandelen, dan is het dividend op de preferente aandelen onderworpen aan Pagina 30 van 76
dividendbelasting tegen een tarief van 15%. De dividendbelasting wordt ingehouden door Stedin maar kan vervolgens worden verrekend met de door
een
gemeentelijke
vennootschapsbelasting aandeelhouder
geen
in of
dat
aandeelhouder jaar.
onvoldoende
Indien
een
verschuldigde gemeentelijke
vennootschapsbelasting
is
verschuldigd in dat jaar, bestaat in zoverre recht op teruggaaf van de ingehouden dividendbelasting. Deze regeling wordt mogelijk vanaf 1 januari 2022 aangepast. De verrekening van dividendbelasting zal dan mogelijk worden beperkt tot ten hoogste de in een jaar verschuldigde vennootschapsbelasting, waarbij niet-verrekende dividendbelasting wordt doorgeschoven naar een later jaar. Voor alle duidelijkheid is in de Investeringsovereenkomst overeengekomen dat ten aanzien van dividendbelasting geldt dat Stedin deze zal inhouden en afdragen, maar dat Stedin niet het rekening en risico draagt voor het al dan niet (kunnen) terugvragen van dividendbelasting door de deelnemende aandeelhouders. Dit risico komt en blijft voor rekening en risico van de deelnemende aandeelhouders. Omzetbelasting (btw) Het storten van kapitaal door gemeentelijke aandeelhouders via de uitgifte van cumulatief preferente aandelen valt buiten de reikwijdte van de heffing van BTW. Slot De AHC adviseert iedere aandeelhouder dit advies te controleren met zijn medewerkers die verantwoordelijk zijn voor fiscale zaken.
Pagina 31 van 76
6
GOVERNANCE Inleiding
Tot aan de wettelijke35 splitsing op 31 januari 2017 van Eneco en Stedin, was Stedin een 100% dochtervennootschap van Eneco en was dientengevolge de governance tussen de gemeentelijke aandeelhouders en de vennootschap hoofdzakelijk toegespitst op Eneco. De splitsing had tot gevolg dat de 44 gemeenten direct aandeelhouderschap verkregen in de holdings van zowel Eneco als Stedin, in plaats van enkel Eneco. De governance van Stedin was destijds een “kopie” van Eneco. Laatstgenoemde is inmiddels verkocht door de aandeelhouders. In 2018 is op verzoek van de AHC Stedin voorgesteld de governance van Stedin te optimaliseren, te actualiseren en beter aan te laten sluiten bij het profiel van Stedin. Belangrijke wijzigingen destijds waren o.a. het inbedden van het adviesrecht van de aandeelhouders op het jaarplan en het aanpassen van de goedkeuringsdrempels voor aandeelhouders bij investeringen. De governance van Stedin is in 2018 op een beperkt aantal onderdelen aangepast. Het standpunt van de AHC is dat als gevolg van diverse ontwikkelingen het wenselijk is de governance te actualiseren en te optimaliseren, wat zich concreet vertaalt in de voorgestelde aanpassingen van de statuten en het aandeelhoudersconvenant.
Ook wordt een wijziging van het AHC reglement voorgesteld, maar deze is slechts van technische aard in die zin dat de cumulatief preferente aandelen zoveel mogelijk buiten beschouwing worden gelaten voor de toepassing daarvan. In dit hoofdstuk 6 worden de belangrijkste redenen uiteengezet waarom er een voorstel tot wijziging van de governance door Stedin aan de aandeelhouders wordt voorgelegd. De primaire reden daarvoor ligt in de kapitaalstorting. Een belangrijke voorwaarde die Stedin en de AHC zijn overeengekomen, is dat de beoogde governance wijzigingen slechts worden geëffectueerd als door de aandeelhouders wordt ingetekend voor de beoogde kapitaalstorting van €200 mln (en mimimum €180 mln). Redenen voor actualisering governance 6.2.1 Verantwoording over kapitaalstorting, mede in het licht van de energietransitie Stedin heeft haar aandeelhouders om aanvullend kapitaal gevraagd ten behoeve van investeringen, 35
met
name
gedreven
door
de
energietransitie
en
de
De WON, informeel de 'Splitsingswet' genoemd, is een Nederlandse wet die in aanvulling op de Elektriciteitswet 1998 en de Gaswet nadere regels geeft omtrent onafhankelijk netbeheer en bevat onder andere de invoering van het groepsverbond waardoor Stedin en Eneco niet langer tot één entiteit mochten behoren. Pagina 32 van 76
klimaatdoelstellingen waartoe de Nederlandse overheid zich heeft verplicht. Gemeenten zijn verplicht tot een rechtmatige en doelmatige aanwending van publieke middelen en dienen daarover verantwoording te kunnen en willen afleggen. Dit principe geldt onverkort indien gemeentelijke aandeelhouders nieuw kapitaal ter beschikking stellen aan een deelneming, zoals hier bij Stedin het voorstel is. Aandeelhouders hebben er daarnaast behoefte aan om verantwoording te kunnen afleggen over de aanwending van deze beschikbaar gestelde middelen, zowel ten aanzien van de inzet op de energietransitie als de regionale verdeling hiervan. In dat licht is het een logische gevolgtrekking dat de aandeelhouders op bepaalde onderdelen nadrukkelijker worden betrokken en grip op de deelneming verkrijgen zonder in de verantwoordelijkheid van het bestuur en de raad van commissarissen te treden. 6.2.2 Kapitaalstorting brengt risico’s met zich mee waardoor meer grip gewenst is Nu een kapitaalstorting aan de orde is, heeft de AHC geanalyseerd of de huidige governance voldoende is ingericht in het licht van de aanvullende eisen ten aanzien van transparantie en verantwoording die een nieuwe kapitaalstorting met zich meebrengt. Ook betekent het beroep dat Stedin nu op haar aandeelhouders doet, en op basis van de huidige prognoses ook in de toekomst wil gaan doen, een wijziging van perspectief.
Eerder, bij de afsplitsing van Stedin uit Eneco in 2017 (toen Stedin in feite een nieuwe deelneming werd voor de aandeelhouders), werd immers toch eerder uitgegaan van een vrij volledige zelfstandigheid en financiële onafhankelijkheid. Door de kapitaalvraag aan de aandeelhouders wijzigt dit. De aandeelhouders die kapitaal verstrekken, vergroten hun financieel belang in Stedin en lopen relatief meer financieel risico in vergelijking met de situatie zonder een kapitaalstorting. In bepaalde scenario’s kan het gestorte kapitaal minder waard worden of kan het rendement in een bepaald jaar niet worden uitgekeerd (zie hoofdstuk 7). Het feit dat aandeelhouders potentieel meer risico lopen zorgt eveneens voor een wijziging van perspectief. Deze wijziging betekent een logisch moment om de bestaande governance tegen het licht te houden en aan te passen naar deze nieuw ontstane realiteit. 6.2.3 Optimalisaties gewenst, los van de kapitaalstorting Los van de beoogde kapitaalstorting was het oordeel van de AHC dat de governance op onderdelen zou moeten worden geoptimaliseerd, omdat bepaalde zaken gedateerd of nog niet / onvoldoende geregeld zijn. De AHC kwam tot deze conclusie op grond van het functioneren van de huidige governance in vergelijking met andere deelnemingen die in overheidshanden zijn, en omdat bepaalde governance wensen voortvloeien
uit
herijkt
deelnemingenbeleid
van
diverse
gemeenten
die
Pagina 33 van 76
aandeelhouder zijn van Stedin. Een voorbeeld daarvan is de bepaling over de informatievoorziening en de bepaling die ervoor zorgt dat de gemaakte afspraken niet
alleen voor
Stedin zelf (als
holding)
gelden maar ook voor
haar
dochtervennootschappen. 6.2.4 Opsomming governance-aanpassing Tegelijkertijd is het geenszins de bedoeling geweest om een integrale herziening van de governance van Stedin te bewerkstelligen, en zeker ook niet om de huidige rolverdeling tussen raad van bestuur, raad van commissarissen en aandeelhouders wezenlijk te veranderen. Concreet zijn de onderstaande punten ter optimalisatie van de governance geïdentificeerd (en deze worden op een zeker abstractieniveau belicht in het daarbij vermelde hoofdstuk): -
Dividendbeleid: bijzondere baten en overkapitalisatie (hoofdstuk 6.3)
-
Goedkeuringsrecht op het MSP & de mid term review (hoofdstuk 6.4)
-
Jaarplan (hoofdstuk 6.5)
-
Goedkeuringslijst (hoofdstuk 6.6)
-
Adviesrecht aandeelhouders hybride financiering (hoofdstuk 6.7)
-
Doorwerking (hoofdstuk 6.8)
-
Informatievoorziening (hoofdstuk 6.9)
-
Procedurele aspecten AvA (hoofdstuk 6.10)
-
Governance ‘holiday’ (hoofdstuk 6.11)
-
Zeggenschap cumulatief preferente aandelen (hoofdstuk 6.12)
Voor een meer gedetailleerd overzicht wordt verwezen naar het overzicht aanpassingen governance in Bijlage 9, waarin ook is aangegeven waar de aanpassingen in de juridische documentatie terug te vinden zijn. Vanzelfsprekend moet voor de exacte inhoud van de aanpassingen de juridische documentatie worden geraadpleegd. N.B.: Over deze governance aanpassingen dient de ondernemingsraad van Stedin nog een advies uit te brengen. Dit advies is nog niet verkregen op het moment dat dit AHC Advies naar de 44 aandeelhouders is verstuurd, omdat de wettelijke adviestermijn in acht moeten worden genomen. Tegelijkertijd zal dit advies Pagina 34 van 76
logischerwijs wel zijn ontvangen (ruim) voor het moment van besluitvorming in AvA op 25 juni 2021. Dividendbeleid: bijzondere baten en overkapitalisatie De bestaande statutaire regeling bevat een bepaling waardoor bijzondere baten (dit zijn opbrengsten die niet uit de normale of gewone bedrijfsuitoefening voortkomen, zoals de verkoop van bepaalde bedrijfsonderdelen) niet als winst aan de aandeelhouders worden uitgekeerd, tenzij het bestuur anders beslist. Deze bepaling kende geen eindtermijn, maar is in de aangepaste governance geclausuleerd. De regeling voor de bijzondere baten geldt tot eind 2026. Op verzoek van de AHC is verder een bepaling opgenomen over overkapitalisatie. Het is in het belang van de aandeelhouders dat Stedin kredietwaardig is en tegelijkertijd efficiënt gekapitaliseerd is met een adequate verhouding tussen vreemd en eigen vermogen. In de huidige fase zorgt de potentiële kapitaalstorting van de aandeelhouders voor een verbetering van Stedin’s financiële positie. Tegelijkertijd moet overmatig kapitaal in de toekomst worden vermeden, oftewel in geval van overkapitalisatie moet het ‘overtollige’ kapitaal worden uitgekeerd c.q. terugbetaald aan de aandeelhouders. In dat kader zijn afspraken gemaakt dat in een dergelijk scenario36 tot (incidentele) additionele uitkering zal worden besloten. Concreet gaat het om de volgende wijzigingen: ➢
De statutaire bepaling over de bijzondere baten geldt tot eind 2026
➢
Toevoeging van een bepaling in het aandeelhoudersconvenant ter voorkoming van overkapitalisatie. Goedkeuringsrecht op het MSP & mid term review
Met het oog op de veranderende omgeving waarbinnen Stedin opereert en de belangrijke leidende rol die zij neemt in het bewerkstelligen van de faciliteiten om de energietransitie mogelijk te maken, zullen Stedin en de publieke aandeelhouders intensiever met elkaar interacteren. Dit is een belangrijke reden waardoor – naast de kapitaalstorting -het wenselijk is dat de aandeelhouders actief betrokken worden bij het MSP. Inmiddels is de nodige ervaring opgedaan met de bestaande governance en is
36
De omstandigheid dat op enig moment (i) uit de vijfjarige financiële prognoses in het vigerende FSP volgt of anderszins blijkt dat de financiële prognoses zich dusdanig ontwikkelen dat een verhoging van de credit rating van Stedin boven het kredietniveau A- waarschijnlijk is, dan wel een daadwerkelijke verhoging boven A-plaatsvindt en/of (ii) de FFO/Net Debt Ratio hoger wordt dan 14%, waarbij geldt dat dit percentage wordt bijgesteld indien een wijziging van de ratingmethodologie dat vereist, in overleg tussen de raad van bestuur en AHC. Pagina 35 van 76
geconstateerd dat het moment van en de mate van betrokkenheid van de aandeelhouders bij de strategie en (des)investeringen suboptimaal is. De benodigde slagvaardigheid voor de raad van bestuur en de raad van commissarissen in ogenschouw nemend, is het als wenselijk beoordeeld dat het huidige adviesrecht wordt getransformeerd naar een goedkeuringsrecht voor de AvA ten aanzien van. Het MSP en de (tussentijdse) herijkingen daarvan. Het MSP ziet op een termijn van vijf jaar. Inhoudelijk worden in het MSP de gereguleerde activiteiten (onderverdeeld in netgedreven, klantgedreven, metergedreven en digitalisering) en de niet-gereguleerde activiteiten, alsmede de voortgang en resterende duur van de RES’sen separaat weergegeven. Verder wordt het MSP verrijkt met een zogenaamd financieel deel dat ten minste omvat: a] de investeringsvolumes over de periode waar het MSP op ziet, b] de investeringsdoelstellingen voor het gereguleerde en niet-gereguleerde domein alsmede c] de rendementsdoelstellingen voor het niet-gereguleerde domein. Tot slot worden bij het opstellen van ieder MSP ook eventuele majeure politieke gevoeligheden die relevant zijn gedurende die periode van vijf jaar, besproken met de AHC. Qua proces is overeengekomen dat de raad van bestuur het MSP opstelt, de raad van commissarissen en de aandeelhouders het MSP goedkeuren en de AHC een adviesrecht op dit MSP heeft.
Naast het goedkeuringsrecht van de aandeelhouders op het MSP, is het goedkeuringsrecht van de aandeelhouders op de mid term review een nieuw onderdeel van Stedin’s governance. Halverwege de looptijd van het MSP stelt het bestuur een zogenaamde mid term review op. Deze mid term review is bedoeld als evaluatie en herijking van het bestaande MSP met betrekking tot de niet-gereguleerde activiteiten en de onderdelen zoals benoemd in voorgaande alinea en zal de aandeelhouders (en Stedin) beter inzicht geven in de voortgang van de uitvoering van het MSP en de behaalde tussentijdse resultaten inzake Stedin’s niet gereguleerde activiteiten. Tevens wordt het financieel deel van het MSP in deze mid term review herijkt. Concreet gaat het om de volgende wijzigingen: ➢
een goedkeuringsrecht van de aandeelhouders op het MSP .
➢
een goedkeuringsrecht van de aandeelhouders op de mid term review.
Pagina 36 van 76
Jaarplan Voortbouwend op het MSP stelt Stedin jaarlijks een jaarplan waarin de belangrijkste strategische pijlers worden doorvertaald naar concrete activiteiten, doelstellingen en investeringen voor dat jaar. Het jaarplan biedt daar inzicht in. Met de voorgestelde governance wijzigingen krijgen de aandeelhouders geen andere rechten, het huidige adviesrecht blijft in stand. Op dit onderdeel hebben de AHC en Stedin vooral afspraken gemaakt om het informatieniveau omtrent de financiën van Stedin concreter inzichtelijk te maken. In het jaarplan zal Stedin voortaan 37 specifieker inzicht gaan geven in haar investeringsprogramma en niet alleen in het type investering (gereguleerd en niet-gereguleerd) maar ook de geografische spreiding (per gemeente en per RES gebied). Verder zal het jaarplan ook meer inzicht bieden in de financiële prognoses van Stedin, wat betreft haar voorziene balans, kasstromen en winst- en verliesrekening. Concreet gaat het om de volgende wijziging:
➢
een verrijking van het informatieniveau van het jaarplan. Goedkeuringslijst
Omdat niet-gereguleerde activiteiten geen wettelijke taak zijn, zal de noodzaak van investeringen hierin sterker moeten worden onderbouwd en moeten passen binnen het door de aandeelhouders onderschreven MSP en het jaarplan. De financiële risico’s zijn immers, in vergelijking met investeringen in het gereguleerde domein, groter voor zowel Stedin als de aandeelhouders. Uiteraard dient in het verlengde daarvan te worden gekeken naar de procedure voor afwijking van MSP en mid term review. Wat betreft de investeringen is het bij de gereguleerde activiteiten vooral van belang dat aandeelhouders zeggenschap hebben over het aankopen of verkopen van (gedeeltes van) netwerken. Bij de niet-gereguleerde activiteiten gaat het over het starten of beëindigen van dergelijke activiteiten, al dan niet in joint ventures, het verlenen van garantie en het verstrekken van leningen. Om voornoemde redenen zijn de AHC en Stedin overeengekomen om de goedkeuringsdrempels voor rechtshandelingen c.q. investeringen in niet-gereguleerde activiteiten te verlagen van €50 mln naar €25 mln. De goedkeuringsdrempel voor gereguleerde activiteiten wordt voldoende adequaat geacht. Wel is overeengekomen dat de overname van een andere netbeheerder de goedkeuring van de aandeelhouders
37
Stedin zal zich inspannen haar systemen voldoende tijdig zo te wijzigen dat deze informatie bij het jaarplan 2022 verstrekt kan worden, maar dat indien dit redelijkerwijs niet tijdig mogelijk blijkt, deze informatie zal worden opgenomen in en vanaf het jaarplan 2023. Pagina 37 van 76
vereist. In het specifieke geval dat Stedin een deel van een netwerk van een andere regionale netbeheerder over wenst te nemen geldt niet een drempelbedrag van €100 mln maar van €50 mln. Daarnaast is bepaald dat investeringen goedkeuring van de aandeelhouders behoeven als Stedin buiten haar verzorgingsgebied investeert en wanneer men niet-gereguleerde activiteiten wil gaan ontplooien in marktsegmenten die niet in het vigerende (goedgekeurde) MSP zijn opgenomen. Tot slot is relevant om te vermelden dat ook is afgesproken dat met elkaar samenhangende transacties als één geheel worden beschouwd, om te voorkomen dat de toepasselijkheid van de goedkeuringsdrempels wordt ontlopen bijvoorbeeld door het trancheren van investeringen. Concreet gaat het om de volgende wijzigingen: ➢
Goedkeuringsdrempel voor niet gereguleerde activiteiten wordt verlaagd van €50 mln naar €25 mln.38
➢
Goedkeuring van de aandeelhouders is vereist wanneer Stedin niet-gereguleerde activiteiten wil gaan ontplooien in marktsegmenten die niet in het MSP zijn opgenomen.
➢
Goedkeuringsdrempel van €50 mln voor de overname van een gedeelte van een netwerk.
➢
Goedkeuring van de aandeelhouders is vereist wanneer Stedin buiten haar verzorgingsgebied investeert.
➢
Goedkeuring van de aandeelhouders is vereist wanneer Stedin een andere netbeheerder wenst over te nemen. Adviesrecht aandeelhouders hybride financiering
Op dit moment hebben de aandeelhouders enkel een adviesrecht op het jaarplan. In de voorgestelde governance aanpassing krijgen de aandeelhouders tevens een adviesrecht in de situatie dat Stedin bovenop de bestaande hybride financiering (zie hoofdstuk 3.2 voor een nadere uitleg over de hybride financiering van Stedin) van €500 mln39 een nieuwe hybride financiering wenst aan te trekken. Op dit moment hebben noch de AHC noch de aandeelhouders daarin positie. De AHC wenst nauwere betrokkenheid van de aandeelhouders op dit punt omdat bij het aantrekken van
38
39
N.B. Uitgesloten van deze bepaling zijn de (rechts)handelingen die onderdeel vormen van de reguliere operationele bedrijfsvoering van Stedin. Op 23 maart 2021 heeft Stedin een nieuwe eeuwigdurende hybride obligatie uitgegeven van €500 mln en daarbij tevens aangekondigd een vrijwillig terugkoop aanbod uit te brengen op de voor die datum reeds bestaande hybride obligatie €500 mln. Pagina 38 van 76
additionele hybride financiering het in de regel om significantie volumes aan vermogensverstrekking gaat en de overeengekomen voorwaarden en condities die Stedin overeenkomst met de verstrekker van het hybride kapitaal uiteindelijk van invloed is op Stedin’s financiële positie, kredietwaardigheid en daarmee uiteindelijk ook het (dividend)rendement van de aandeelhouders. Concreet gaat het om de volgende wijziging: ➢
Introductie van een zwaarwegend adviesrecht ten aanzien van hybride financiering Doorwerking
In de huidige statutaire bepalingen is de ‘doorwerking’ naar dochtermaatschappijen niet adequaat geborgd. De overeengekomen regelingen zouden niet alleen voor Stedin Holding N.V. maar ook ten aanzien van haar dochtermaatschappijen moeten gelden. Dit betekent dat Stedin verantwoordelijk gemaakt wordt ervoor te zorgen dat alle bepalingen niet alleen door haarzelf maar door de gehele groep worden nageleefd, en dat geen vennootschappelijke of contractuele structureren kunnen worden opgezet om de toepasselijkheid te ontlopen of beperken. Concreet gaat het om de volgende wijziging: ➢
Doorwerking binnen de gehele groep
N.B.: De huidige regeling in de statuten die stelt dat geen goedkeuring is vereist voor investeringsbeslissingen waartoe de netbeheerder dwingend is gehouden op grond van wet- en regelgeving of onherroepelijke besluiten van een toezichthouder,40 blijft gehandhaafd. Informatievoorziening Voor verantwoording is informatie cruciaal. Met Stedin zijn afspraken gemaakt om – naast voornoemde gemaakte afspraken ten aanzien van het MSP, de mid term review en het informatieniveau van het jaarplan, de informatievoorziening richting de aandeelhouders te verbeteren. Dit wordt hoofdzakelijk gedreven door de verwevenheid tussen aandeelhoudende gemeenten en Stedin voor wat betreft de uitdagingen in de energietransitie en de verdere implementatie van de RES’sen. Stedin zal voortaan op halfjaarlijkse basis informatie verschaffen met betrekking tot de gedane investeringen, waarbij het in de praktijk gebruikelijke onderscheid zal worden gemaakt in gereguleerde en niet-gereguleerde alsmede klant- en netgedreven investeringen. Specifieke aandacht zal hierbij uitgaan naar de investeringen in Stedin’s
40
Artikel 16.3 van de huidige statuten van Stedin. Pagina 39 van 76
kernactiviteiten als netbeheerder namelijk gas (aanleg, beheer en onderhoud) en elektriciteit (aanleg, beheer en onderhoud). Daarnaast worden de investeringen die betrekking
hebben
op
de
energietransitie
(aansluiten
van
zon-
wind-
en
laadinfrastructuur); warmtenetten, waterstofnetten, digitalisering en de resterende uitrol van de Slimme Meter belicht. Tot slot verschaft Stedin jaarlijks informatie met betrekking tot de voortgang van de RES,
de
investeringen
per
RES/regio,
de
(direct
en
indirecte)
werkgelegenheid door Stedin en het niveau van dienstverlening.
gecreëerde
41
De aandeelhouders hebben ten aanzien van het opvragen c.q. verzoeken van specifieke informatie het wettelijke informatierecht.42 In het geval van verschil van inzicht over het informatieverzoek en de te verstrekken informatie is tussen Stedin en de AHC een geschillenregeling overeengekomen, met eenzelfde structuur als de geschillenregeling tussen AHC en vennootschap in het transactieproces van Eneco. N.B. Bij informatievoorziening wordt rekening gehouden met eventuele voorschriften ten aanzien van koersgevoelige informatie, in het kader waarvan aanvullende regelingen ten aanzien van geheimhouding of anderszins kunnen worden getroffen. Concreet gaat het om de volgende wijzigingen: ➢
Geen aanpassing wettelijkrecht op informatie; wel de implementatie van een geschillenregeling
➢
Principe, frequentie en reikwijdte van periodieke informatievoorziening. Procedurele aspecten AvA
De huidige termijn van het agenderingsrecht bedraagt zestig dagen. Het huidige agenderingsrecht blijft gehandhaafd maar de termijn wordt verkort naar veertig dagen, om aandeelhouders in de gelegenheid te stellen op een korte(re) termijn hun punten aanhangig te maken. Daarnaast zal ook de bevoegdheid worden toegekend tot het bijeenroepen van een AvA aan ten minste twee of meer aandeelhouders die tezamen ten minste 10% van de aandelen houden.
41
42
Stedin zal zich inspannen haar systemen voldoende tijdig zo te wijzigen dat deze informatie bij het jaarplan 2022 verstrekt kan worden, maar dat indien dit redelijkerwijs niet tijdig mogelijk blijkt, deze informatie zal worden opgenomen in en vanaf het jaarplan 2023. Artikel 2:107(2) BW bepaalt dat het bestuur en de raad van commissarissen aan de algemene vergadering alle door haar verlangde inlichtingen verschaft, tenzij een zwaarwichtig belang van de vennootschap zich daartegen verzet. Pagina 40 van 76
Concreet gaat het om de volgende wijzigingen: ➢
Verkorting van de agenderingstermijn van 60 naar 40 dagen
➢
Introductie eigen bijeenroepingsrecht aandeelhouders (door twee of meer aandeelhouders met ten minste 10% van de aandelen). Governance ‘holiday’
In een relatief korte periode tussen 2018 en 2021 is op twee momenten de governance van Stedin aangepast. Governancewijzigingen zijn tijdsintensieve processen en om die reden zijn de AHC en Stedin overeengekomen om voor een periode tot aan eind 2023 geen governance-aanpassingen te agenderen tenzij bijzondere omstandigheden of ontwikkelingen daartoe gerede aanleiding geven. Dit wordt vastgelegd in een bevestigingsbrief van de AHC aan Stedin. Concreet gaat het om de volgende afspraak: ➢
Geen agendering van (verdere) governancewijzigingen tot aan eind 2023. Zeggenschap cumulatief preferente aandelen
De kapitaalstorting wordt geëffectueerd doordat aandeelhouders additioneel kapitaal storten, daar staat de ontvangst van cumulatief preferente aandelen tegenover. Ieder cumulatief preferent aandeel heeft één stem in de AvA (‘one share one vote’). Het totaal aantal cumulatief preferente aandelen is vastgesteld dat het percentage van het totaal aantal stemmen op de cumulatief preferente aandelen in de AvA gelijk is aan het percentage dat (x) het totale stortingsbedrag op de cumulatief preferente aandelen vormt van (y) het totaal van de intrinsieke waarde van Stedin groep per 31 december 2020 plus het totale stortingsbedrag op de cumulatief preferente aandelen. Op basis van het huidige aantal uitstaande aandelen in het kapitaal van Stedin en de intrinsieke waarde van Stedin groep per 31 december 2020, bedraagt de prijs per cumulatief preferent aandeel €480,69. Het totaal aantal cumulatief preferente aandelen bij een beoogde uitgifteomvang van €200 mln bedraagt daarmee 416.072. Daarmee vertegenwoordigen de Preferente Aandelen bij een beoogde uitgifteomvang van €200 mln ongeveer 7,72% van het totaal aantal stemmen in de AvA.
Aan de houders van de cumulatief preferente aandelen komen (als apart vennootschapsorgaan) geen bijzondere zeggenschapsrechten toe, behoudens dat de volgende besluiten slechts kunnen worden genomen met goedkeuring van de vergadering van houders van cumulatief preferente aandelen (de zogeheten “preferente meerderheid”), het gaat hierbij om (i) de uitgifte van cumulatief preferente aandelen en/of beperking of uitsluiting van het voorkeursrecht ter zake en (ii) de introductie en Pagina 41 van 76
uitgifte van een nieuwe soort aandelen of (iii) een andere aanpassing aan de statuten die onevenredig afbreuk doet aan de financiële of zeggenschapsrechten verbonden aan de cumulatief preferente aandelen.
Pagina 42 van 76
7
RISICOANALYSE Inleiding
Stedin heeft haar aandeelhouders voorgesteld om het eigen vermogen te versterken middels een uitgifte van cumulatief preferente aandelen, af te nemen door de huidige aandeelhouders. Met deze kapitaalversterking wordt Stedin robuuster gefinancierd, en krijgen de deelnemende aandeelhouders zicht op een stabiel dividend (op hun cumulatief preferente aandelen). Maar elke investering gaat gepaard met een bepaalde mate van risico. Het is van belang dat de aandeelhouders die overwegen om te investeren door middel van de cumulatief preferente aandelen, deze risico’s kennen, en dat zij hiervoor worden gecompenseerd met marktconform rendement, in de vorm van dividend. In dit hoofdstuk komen de risico’s van een eventuele investering aan bod. De risico’s voor een aandeelhouder zijn onder te verdelen in de risico’s met betrekking tot het te behalen rendement, het aan Stedin beschikbaar gestelde kapitaal, de waarde van de onderneming en een eventueel renterisico bij financiering van de storting. Risico’s met betrekking tot het rendement De inkomsten van Stedin zijn relatief stabiel. De inkomsten worden grotendeels bepaald door de tarieven die Stedin mag rekenen, die op hun beurt worden bepaald door de WACC. De ACM houdt bij het bepalen van de WACC rekening met een ‘redelijk rendement’ voor de aandeelhouders op de lange termijn.
De ACM heeft deze systematiek en haar verantwoordelijkheid in dezen bevestigd aan de AHC in een notitie van 28 juli 2020 (ACM/UIT/538205). Voor de cumulatief preferente aandelen geldt dat met voorrang op de winstuitkering op de gewone aandelen (preferent) een vast percentage over het geïnvesteerde bedrag als dividend wordt uitgekeerd. Mocht de winst in enig jaar ontoereikend zijn om het preferent dividend uit te keren, dan kan dit worden uitgekeerd uit de algemene reserve, mits deze toereikend is. Als dat ook niet mogelijk is, wordt het dividend doorgeschoven, waarbij het rendementspercentage ook wordt vergoed over het niet-uitgekeerde bedrag. Daarom wordt gesproken van cumulatief preferente aandelen. Daarmee kent het rendement voor de deelnemende aandeelhouders een hoge mate van zekerheid. Het overeengekomen rendementspercentage is 3%, wat een dividendrendement betekent van €6 mln per jaar bij een storting van €200 mln. Op basis van de huidige prognoses is Stedin met betrekking tot de storting van €200 mln in staat elk jaar het cumulatief preferente dividend uit te betalen. Wat betreft het dividend op de gewone aandelen wordt opgemerkt dat op basis van de huidige prognoses Stedin aan aantal jaren (waarschijnlijk) geen winst zal maken, met als Pagina 43 van 76
gevolg dat Stedin in de jaren 2022, 2025, 2026 en 2029 niet in staat zal zijn om dividend op de gewone aandelen uit te keren. Onvoorspelbaarheid van dividenden betekent dat een gemeente het risico loopt om met een wegvallende bate te worden geconfronteerd, en dat als gevolg daarvan door bezuinigingen, ombuigingen etc. dit knelpunt door die gemeente zal moeten worden ‘weggewerkt’ c.q. gecompenseerd. Voor de AHC is dit een argument geweest om ten aanzien van de voorliggende kapitaalvraag te kiezen voor een instrument met een zoveel mogelijk constant en voorspelbaar rendement (op de cumulatief preferente aandelen). Het dividend over de cumulatief preferente aandelen gaat wel ten koste van het dividend van de gewone aandelen, omdat na de uitkering van het preferent dividend de voor uitkering op de gewone aandelen beschikbare winst is verlaagd. Dat geldt voor alle kosten die Stedin maakt, dus ook voor de vermogenskosten. Voor het effect op het regulier dividend maakt het geen verschil of de onderneming deze kosten (als rente) betaalt aan marktpartijen, of als dividend op de cumulatief preferente aandelen aan deelnemende aandeelhouders. Doordat het rendement voor de cumulatief preferente aandelen marktconform wordt vastgesteld op basis van de marktrentes voor andere vermogensinstrumenten, is de waardeoverdracht tussen de cumulatief preferente aandelen en gewone aandelen minimaal.
Risico’s met betrekking tot de kapitaalstorting In het voorstel van Stedin worden de preferente aandelen uitgegeven zonder einddatum. De afwezigheid van afspraken over terugbetaling is een vereiste voor kredietbeoordelaars om het instrument als eigen vermogen te kunnen rekenen. Dat heeft als gevolg dat deelnemende aandeelhouders geen zicht hebben op terugbetaling van de kapitaalstorting. Wel is overeengekomen dat overkapitalisatie moet worden vermeden, wat betekent dat als Stedin een hogere credit rating dan A- verkrijgt of de FFO/Net debt ratio boven een bepaalde drempel komt overtollig kapitaal aan de aandeelhouders wordt uitgekeerd (zie hoofdstuk 6). Tegelijkertijd laten de berekeningen van de adviseurs zien dat op de lange termijn (na 2040) bij Stedin de ruimte kan ontstaan om additionele uitkeringen te doen. Maar deze berekening is gevoelig voor veranderende omstandigheden. Een alternatief kan ook zijn om tezijnertijd de hele kapitaalstructuur tegen het licht te houden. 43 Een ander aspect om als aandeelhouder in ogenschouw te nemen, is de verwerking van de kapitaalstorting op de gemeentelijke balans. In geval een aandeelhoudende 43
Twee opmerkingen vanuit civielrechtelijk perspectief: (a) Een besluit om aandelen terug te kopen, is ter discretie van de raad van bestuur, die daarbij onder meer het financieel beleid en de consequenties voor de credit rating in acht zal nemen; daarnaast is machtiging van de AvA vereist; (b) Intrekking van de cumulatief preferente aandelen (als gevolg waarvan deze ophouden te bestaan) is mogelijk indien de AvA daartoe besluit, op voorstel van de raad van bestuur en met goedkeuring van de raad van commissarissen, mits met terugbetaling van de volledige inleg en het eventuele nog niet uitgekeerde rendement. Voor een dergelijke intrekking is geen goedkeuring van een preferente meerderheid vereist. Pagina 44 van 76
gemeente kapitaal stort in Stedin, dan is zij binnen het BBV verplicht deze kapitaalverstrekking op de balans op te nemen onder de financiële vaste activa. Kortom, de boekwaarde van het belang in Stedin op de balans van de aandeelhouder zal wijzigen in geval deze aandeelhouder kapitaal stort. Voor financiële vaste activa is de
verkrijgingsprijs
of
de
vervaardigingsprijs
voorgeschreven
als
waarderingsgrondslag.44 De hoogte van de kapitaalstorting of anders gesteld de verkrijgingsprijs van de cumulatief preferente aandelen is het bedrag waarmee ook de financiële vaste activa op de gemeentelijke balans van de deelnemende aandeelhouder moet worden verhoogd. Echter, in de loop der tijd kan de waarde van de onderneming en daarmee ook de aandelen wijzigen. Indien de marktwaarde van Stedin voor een langere periode lager is dan de verkrijgingsprijs c.q. de gemeentelijke boekwaarde, en afwaardering, en er geen perspectief is op herstel dan bestaat de mogelijkheid dat een gemeente de boekwaarde deels of in zijn geheel moet afwaarderen wat voor de gemeente een verliesneming c.q. last betekent die moet worden opgevangen met andere publieke middelen. Op basis van de huidige prognoses en het gereguleerde karakter van Stedin ziet de AHC dit als een (zeer) beperkt risico. Risico’s voor de ondernemingswaarde Verwacht mag worden dat het extra eigen vermogen, samen met het (mede) op basis hiervan aan te trekken vreemd vermogen, op termijn gaat renderen. Dat is gunstig voor de ondernemingswaarde op de lange termijn. De houders van de cumulatief preferente aandelen delen niet mee in waardestijgingen (of dalingen) van de onderneming. Deze waarde is gekoppeld aan de gewone aandelen.
Daarmee bestaat er vanuit het perspectief van de ondernemingswaarde geen risico voor de houders van cumulatief preferente aandelen, maar daar staat tegenover dat zij ook niet meedelen in een stijging van de ondernemingswaarde. De marktconformiteit van het preferent dividend is overigens ook een waarborg voor de houders van de gewone aandelen, dat geen c.q. minimale waardeoverdracht plaatsvindt richting de houders van cumulatief preferente aandelen. De AHC ziet een risico van overkapitalisatie wanneer de periode van extra investeringen voor Stedin tot een einde komt. Overkapitalisatie kan leiden tot verminderde efficiency en een lager dividend voor de aandeelhouders. Tezijnertijd (na 2040) zullen onderneming en aandeelhouders vinger aan de pols moeten houden om via uitkeringen of anderszins overkapitalisatie te voorkomen. Ook heeft de AHC het risico gesignaleerd dat de onderneming in de toekomst het extra kapitaal benut om investeringen te doen in de niet gereguleerde markt, zoals de
44
Artikel 63, lid 1 BBV. Pagina 45 van 76
levering van warmte. Doordat dit geen gereguleerde markt is, is er geen sprake van een gegarandeerde opbrengst en zijn de risico’s groter. Om het risico hierop te mitigeren hebben onderneming en AHC afspraken gemaakt over een aanpassing van de governance, zodat de aandeelhouders betrokken worden bij dergelijke investeringen (zie hoofdstuk 6.4 tot en met 6.6). Renterisico Afhankelijk van hoe een aandeelhoudende gemeente de kapitaalstorting financiert , kan de aandeelhouder te maken hebben met kapitaallasten ten aanzien van het gestorte kapitaal in Stedin. Dit kan betrekking hebben op de interne omslag- c.q. rekenrente in een gemeentelijk stelsel bijvoorbeeld in geval van concernfinanciering of de (inleen) rente die een gemeente betaalt nadat zij voor de kapitaalstorting in Stedin een (separate) lening heeft aangetrokken. Gemeenten lopen een risico wanneer de rente over hun financiering van de kapitaalstorting op enig moment hoger zou zijn dan het te ontvangen dividendrendement op de preferente aandelen. Dit rendement kent in het huidige voorstel een coupon van 3% en deze wordt herijkt bij elk nieuw methodebesluit en is gebaseerd op vier bouwstenen, de zogenaamde spreads die op hun beurt gebaseerd zijn op drie verschillende type marktrentes (5 jaars mid swap, senior unsecured spread en subsenior spread) en een premie c.q. vaste opslag van 1%. Zie hoofdstuk 5.2.6.
Alhoewel de AHC dit nimmer kan garanderen, lijkt het de AHC en haar financieel adviseurs hoogst onwaarschijnlijk dat de deelnemende aandeelhouders in enig scenario meer rente betalen dan zij aan preferent dividend van Stedin ontvangen om de volgende redenen: (i) gemeenten kunnen zich als overheidslichaam in de regel tegen relatief gunstige condities financieren, (ii) het preferent dividend wordt periodiek herijkt, dus als de rente voor de deelnemende aandeelhouders stijgt, mag worden aangenomen dat het rendement dat zij van Stedin ontvangen ook stijgt en (iii) het minimale rendementspercentage (de floor) is vastgelegd op 1% (dus ook als marktrentes verder negatief worden). Zie hoofdstuk 5.2.7. Conclusie De AHC is van mening dat de aan de investering verbonden risico’s verantwoord zijn. Het risico van geen of te laag rendement is ondervangen door de keuze voor het instrument van cumulatief preferente aandelen, met een voorspelbaar preferent rendement op basis van een transparant en marktconform prijsmechanisme, met een periodieke herijking. Er is een vooraf afgesproken marktconform rendement, dat bij te lage winsten hetzij ten laste van reserves, hetzij in latere jaren alsnog zal worden uitgekeerd.
Pagina 46 van 76
De cumulatief preferente aandelen zijn naar hun aard eeuwigdurend, wat betekent dat terugbetaling van de nominale waarde en gestorte agio pas aan de orde zou (kunnen) zijn bij een formele ontbinding van Stedin. In een dergelijk geval hebben de cumulatief preferente aandelen wel voorrang boven de gewone aandelen op het liquidatiesaldo. Een risico dat de agio en nominale waarde niet (ooit) worden terugbetaald, doet zich dan ook pas voor indien de (intrinsieke) waarde van Stedin (bezittingen minus schulden) bij ontbinding kleiner zou zijn dan het totaal op de cumulatief preferente aandelen gestorte bedrag. Daarmee is ook duidelijk dat deelnemende aandeelhouders bereid moeten zijn om lang in bezit te blijven van de cumulatief preferente aandelen.
Pagina 47 van 76
8
PUBLIEK & FINANCIEEL BELANG Inleiding
Op basis van de Wet Fido is het voor openbare lichamen, waaronder gemeentes, alleen toegestaan om investeringen te doen als dit een publiek belang dient. Enkel het rendement kan geen reden zijn om de investering te doen. Artikel 2, lid 1 van de Wet Fido luidt: “Openbare lichamen kunnen uitsluitend ten behoeve van de uitoefening van de publieke taak leningen aangaan, middelen uitzetten of garanties verlenen. Voor het overige houden zij hun liquide middelen in ’s Rijks schatkist aan.” Soms wordt de Wet Fido meer algemeen geïnterpreteerd als een verbod voor openbare lichamen om via ondernemingen winstgevende economische activiteiten uit te voeren. Hier is de Wet Fido niet voor bedoeld. Zij ziet uitsluitend op het beheren van financiële middelen. Het kader voor commerciële activiteiten van overheden is vastgelegd in de Wet Markt en Overheid, waarbij overheden bovendien gehouden zijn aan de Europese staatssteunregels. De afbakening van de publieke taak wordt in deze wetgeving niet nader omschreven maar aan de eigen verantwoordelijkheid van de openbare lichamen overgelaten. Afhankelijk van de afweging van de openbare lichamen zelf, kunnen deze activiteiten een onderdeel van de publieke taak van de openbare lichamen zijn. Het is daarmee aan iedere aandeelhoudende gemeente zelf om te bepalen of een publiek belang is gediend bij eventuele vergroting van het aandelenbelang in Stedin.
Gemeenten kunnen hierbij gebruik maken van de in dit hoofdstuk opgenomen duiding van de AHC. Voor deze duiding is onder andere gebruik gemaakt van het vergelijkbare hoofdstuk vijf uit het Consultatiedocument ten aanzien van verkoop van aandelen in Eneco Groep N.V., dat de Aandeelhouderscommissie van Eneco in 2017 heeft opgesteld ten behoeve van de aandeelhouders van Eneco Groep N.V.. Alle aandeelhouders Stedin hebben dit document destijds in hun hoedanigheid van aandeelhouder van Eneco Groep N.V. ontvangen.
Pagina 48 van 76
Definitie publiek belang Er bestaat geen wettelijke definitie voor publieke belangen. Algemeen geaccepteerd is echter de definitie die door de Wetenschappelijke Raad voor het Regeringsbeleid is gegeven45: "Een maatschappelijk belang waarvan de overheid zich de behartiging aantrekt op grond van de overtuiging dat dit belang anders niet goed tot zijn recht komt." De publieke deelneming bij de energievoorziening In de tweede helft van de negentiende eeuw ontfermden gemeentelijke nutsbedrijven zich over de productie en levering van elektriciteit en (stads-)gas zodat iedereen beschikking kreeg over energie tegen betaalbare prijzen en waarbij de veiligheid werd geborgd. Na een historie van samenwerking en fusies van gemeentelijke nutsbedrijven ontstonden in Nederland vier grote regionale energieproducenten en -leveranciers, namelijk Nuon, Delta, Essent en Eneco. Deze fusies werden vooral gedreven door de wens van de productie- en leveringsbedrijven om zich gereed te maken voor toekomstige concurrentieverhoudingen, niet vanwege het bereiken van een optimale schaal voor netwerkbedrijven. Omdat de energievoorziening als zodanig echter goed functioneerde, is het systeem, behoudens een enkele herverkaveling in de netten, verder niet aangepast.
In het specifieke geval van Eneco & Stedin leidde dit ertoe dat het aandeelhouderschap belegd is bij een deel (44 van de 91) van de gemeenten in het verzorgingsgebied. In tegenstelling tot Enexis en Liander zijn er geen provincies aandeelhouder. De laatste herverkaveling voor Stedin vond plaats in 2017. De provincie en gemeenten in Zeeland, die aandeelhouder waren van DNWG Infra B.V. en netwerkbedrijf Enduris B.V., hebben in 2017 deze bedrijven verkocht aan Stedin. Hun bezit is daarmee overgegaan naar de aandeelhouders van Stedin. Als gevolg van de WON (2006) werd ieder van vier energiebedrijven gesplitst in een op de markt opererende productie- en leveringsbedrijf zoals Eneco, en een regionale netbeheerder, zoals Stedin. In de memorie van toelichting van de WON onderbouwt de wetgever waarom het aandeelhouderschap van netbeheerders in publieke handen dient te blijven. De elektriciteits- en gasnetwerken vergen dusdanig hoge investeringen dat een concurrerend netwerk naast het bestaande veelal niet rendabel is. Economisch gezien is er slechts plaats voor één gas- en één elektriciteitsnetwerk. De elektriciteitsen gasnetwerken zijn derhalve natuurlijke monopolies. Het beheer over deze netwerken is essentieel voor de leveringszekerheid en een goede marktwerking. Via onafhankelijke
45
Wetenschappelijke Raad voor het Regeringsbeleid, Het borgen van publiek belang, Den Haag: SDU Uitgevers 2000, p. 20. Pagina 49 van 76
netten
in
overheidshanden
kunnen
diverse
commerciële
energieleveranciers
concurreren om marktaandeel en is de betrouwbaarheid van de netten gegarandeerd.46 In de memorie van toelichting op de WON in 2004 wordt nog de mogelijkheid van een minderheidsprivatisering van de netten expliciet overwogen. Maar in april 2006 neemt de Tweede Kamer het amendement Hessels c.s. op de WON aan, waarin wordt geregeld dat de minister zijn instemming voor overdracht van de eigendom van een net onthoudt indien dit eigendom buiten het bereik van overheden zou komen. Daarmee wordt beoogd een (minderheids-)privatisering van de netten uit te sluiten. In 2010 wordt in de Gaswet en de Elektriciteitswet verankerd dat “de aandelen van een netbeheerder direct of indirect bij de staat, provincies, gemeenten of andere openbare lichamen [berusten]”, om zo “het absolute karakter van het privatiseringsverbod buiten twijfel te stellen”. 47 Zoals hierboven al beschreven zijn de huidige netwerkbedrijven ontstaan uit diverse fusies van plaatselijke energiebedrijven, waarna de wetgever in het begin van deze eeuw besloot om de markt voor productie en levering van elektriciteit en gas open te stellen voor concurrentie. De netwerken werden afgesplitst en er werd besloten om deze in publieke handen te houden. Waarom gemeentelijk aandeelhouderschap in netwerkbedrijven? In 2008 stelt de minister van Economische Zaken en Klimaat een commissie “Publiek aandeelhouderschap energiebedrijven” in.
Deze ‘Commissie Kist’ moet bezien of het instrumentarium van de rijksoverheid toereikend is om in de nieuwe omstandigheden de publieke belangen te borgen die gemoeid zijn met de energievoorziening. De commissie stelt vast dat het feit dat de aandelen in de netwerkbedrijven in handen zijn van de Nederlandse provincies en gemeenten voornamelijk historisch verklaarbaar is. De verantwoordelijkheid voor de energievoorziening is maar voor een zeer beperkt deel belegd bij decentrale overheden, en betreft met name de ruimtelijke ordening en de uitvoering van milieuwetgeving. Tegelijkertijd concludeert de commissie dat de energievoorziening als zodanig goed functioneert. Specifiek voor de netwerkbedrijven acht de commissie professionalisering van het aandeelhouderschap geboden. Ze erkent dat dit voor kleine aandeelhouders niet altijd op te brengen zal zijn en beveelt daarom versteviging van de onderlinge samenwerking aan. Ook rijksparticipatie acht ze “goed voorstelbaar”, onder andere om kleine aandeelhouders de mogelijkheid te bieden hun aandelen te verkopen. In lijn met de aanbevelingen van de Commissie Kist is het aandeelhouderschap
geprofessionaliseerd,
is
de
samenwerking
tussen
de
aandeelhouders versterkt, en hebben de aandeelhouders hun zeggenschap meer in overeenstemming gebracht met hun publieke belangen.
46
47
Kabinetsvisie op de toekomstige structuur van de energiemarkt, Kamerstukken II, 2003–2004, 28 982, nr. 18. Memorie van toelichting op de wijziging van de Elektriciteitswet 1998 en de Gaswet, TK, 2004-2005, 30 212, nr. 3. Memorie van toelichting, TK 2009-2010, 32 470, nr. 3. Pagina 50 van 76
In de kabinetsreactie op het rapport van de Commissie Kist stelt de minister van Economische Zaken ‘rijksparticipatie in netwerkbedrijven’ niet uit te sluiten.48 Uit de recente gesprekken tussen de AHC en het Ministerie van Economische Zaken en Klimaat is gebleken dat dit standpunt verouderd is. Vanuit het ministerie zijn geen initiatieven te verwachten om alsnog een “systeemdiscussie” aan te gaan. In een brief aan de gemeente Rotterdam van mei jl. heeft de minister verder laten weten dat “het storten van eigen vermogen of een garantie door de Staat om daarmee de kredietwaardigheid van Stedin of andere regionale netwerkbedrijven te verhogen niet de juiste weg (lijkt) om in te slaan”. Een niet onbelangrijk element daarbij lijkt het door de ACM gehanteerde systeem van de “maatstafconcurrentie” tussen de regionale netwerkbedrijven te zijn. Samenvattend kan de conclusie worden getrokken dat er bij de huidige territoriale indeling van de netwerkbedrijven en de verdeling van het aandeelhouderschap over de verschillende openbare lichamen geen sprake is van een “ontwerp”, maar een uitkomst van historische ontwikkelingen. Desondanks zijn er wel aanvullende overwegingen aan te voeren voor dit aandeelhouderschap.
8.4.1 Het privatiseringsverbod maakt investeren een publiek belang Met de eerder genoemde verplichting om de netwerkbedrijven in publieke handen te houden heeft de wetgever reeds bepaald dat het aandeelhouderschap in decentrale netbeheerders een publieke taak is. Netbeheerders zijn voor hun noodzakelijk eigen vermogen aangewezen op de bereidheid van overheden om dit te verschaffen. 8.4.2 De energievoorziening zal verder decentraliseren De energietransitie leidt tot een decentralisatie van de energievoorziening die ook een noodzaak tot nauwere bestuurlijke samenwerking op regionaal niveau met zich meebrengt. Het zijn deels de lokale ontwikkelingen en keuzes (groei elektrisch vervoer, keuze voor duurzame warmte technieken, stimulering van zon en wind) die leiden tot extra investeringen. Decentrale overheden in het eigen verzorgingsgebied zullen derhalve het publiek belang van goede lokale (distributie)netten directer voelen dan een landelijke of bovenregionale overheid. Zij zullen de netbeheerder eerder aan willen spreken op tekortkomingen in de dienstverlening dan wanneer de rijksoverheid de aandeelhouder zou zijn of (via andere netwerkbedrijven) overheden buiten het betreffende verzorgingsgebied. Daarnaast betreft de voorbereiding en implementatie van de RES’sen een ander aspect waarin naar voren komt dat energievoorziening en energietransitie decentraliseert.
48
Kabinetsreactie op het rapport van de Commissie publiek aandeelhouderschap energiebedrijven, Kamerstukken II, 2008-2009, 31700-XIII nr. 8. Pagina 51 van 76
8.4.3 Opbrengsten uit investeringen vloeien terug naar de eigen burgers Een deel van de winst die netwerkbedrijven maken vloeit terug naar de aandeelhouders. De rendementen uit publieke investeringen kunnen zo weer voor andere publieke uitgaven worden aangewend. 8.4.4 Aandeelhouderschap vult andere publieke instrumenten aan Een laatste overweging voor gemeentelijk aandeelhouderschap in netwerkbedrijven is het argument van beperkte contracteerbaarheid, zoals uitgewerkt in een notitie van het Centraal Planbureau uit 2012: “Economische invalshoek Staatsdeelnemingen”. Wanneer de harde relaties van wetgeving of opdrachtgeverschap niet voldoende zijn om een optimale dienstverlening te bewerkstelligen, kan de relatie die een overheid als aandeelhouder met een deelneming heeft een aanvullende werking hebben om publieke belangen extra te beschermen. Tekortkomingen en storingen in decentrale distributienetten hebben voornamelijk een lokale en regionale impact. Het zijn de bewoners van een wijk of een stadsdeel die de gevolgen merken van stroomuitval, de regionale politie en hulpdiensten die geconfronteerd worden met onveilige situaties, lokale bedrijven die hinder ondervinden wanneer het net structureel zwakke plekken zou kennen.
Pagina 52 van 76
9
BESCHOUWING AHC OP HET STEDIN RAPPORT LTF Beschouwing AHC op het Stedin rapport LTF
In dit hoofdstuk geeft de AHC een beknopte beschouwing op het Stedin Rapport LTF en de aanbiedingsbrief met het voorstel tot kapitaalstorting. In dit hoofdstuk wordt geen beschouwing gegeven op de financiële prognoses in het Stedin Rapport LTF en de validiteit daarvan. De AHC heeft de financiële prognoses van Stedin door haar financieel adviseurs, Rothschild & Co en Capitium, laten valideren en die komen tot de conclusie dat deze robuust zijn uitgevoerd. Zie voor een nadere beschrijving van de validatie van de financiële prognoses hoofdstuk 4.2 en voor de executive summaries van de rapporten van de financieel adviseurs Bijlage 2 en Bijlage 3. Volledigheidshalve zij herhaald dat geheimhouding geldt voor de executive summaries van de rapporten van de financieel adviseurs (zie hoofdstuk 1.3). Over het algemeen kan de AHC zich vinden in de bevindingen en de argumentatie in het Stedin Rapport LTF en steunt zij het voorstel van Stedin. De AHC erkent dat Stedin en haar aandeelhouders in de vormgeving van de energietransitie gezamenlijk voor een belangrijke maatschappelijke opgave staan. De energietransitie vraagt om grote aanpassingen aan het energiesysteem. De AHC ziet dat, om deze aanpassingen aan het netwerk te kunnen doen, de investeringsdruk bij Stedin de komende jaren significant zal toenemen.
Door de discrepantie in tijd tussen de stijge nde investeringsverplichtingen en de inkomsten die daar tegenover staan, ontstaat een tijdelijke behoefte aan extra eigen vermogen. De AHC begrijpt dat een solide financieel beleid met een laag financieel risicoprofiel Stedin in staat stelt om, tegen goede voorwaarden, vreemd vermogen aan te trekken en dat, zonder een versterking van het eigen vermogen, Stedin de komende jaren haar huidige financiële beleid niet langer kan voorzetten. Om deze reden steunt de AHC de kapitaalvraag van Stedin ter grootte van €200 mln. De vorm van cumulatief preferente aandelen beschouwt de AHC daarbij, vanwege het stabiele voorspelbare rendement, als passend. In het rapport van Stedin en de aanbiedingsbrief wordt een doorkijk gegeven op noodzakelijke vervolgstappen na het realiseren van vermogensversterking voor de korte termijn. Het aantrekken van nieuwe aandeelhouders wordt daarbij als te bewandelen route aangemerkt. Stedin stelt in haar rapport dat de onderneming het als een belangrijk strategisch voordeel ziet om zo veel mogelijk decentrale overheden uit haar verzorgingsgebied aan boord te hebben als aandeelhouder.
De AHC deelt de opvatting dat een verbreding van de huidige aandeelhoudersbasis bijdraagt aan samenwerking tussen gemeenten en provincies uit het verzorgingsgebied van Stedin en kan bijdragen aan het invullen van de verdere kapitaalbehoefte. Wel heeft de uitbreiding van de huidige aandeelhoudersbasis consequenties voor de huidige aandeelhouders op zowel financieel gebied als op het gebied van zeggenschap. De
Pagina 53 van 76
AHC benadrukt dan ook dat bij gesprekken met mogelijke nieuwe aandeelhouders de AHC nauw betrokken dient te zijn. Ondanks
de
grotendeels
gedeelde
visie
op
het
vraagstuk
van
de
vermogensversterking hecht de AHC eraan nog enige nuancering aan te brengen vanuit haar zienswijze op de door Stedin geschetste consequenties van een dreigende verlaging van haar credit rating. In het rapport stelt Stedin dat reeds bij een dreiging van een downgrade naar BBB+ mitigerende actie moet worden ondernomen. De raad van bestuur geeft aan dat de onderneming weinig flexibiliteit heeft om tegenvallers op te vangen vanwege het gereguleerde karakter van de activiteiten. In combinatie met de smalle bandbreedte van een BBB+ credit rating en het feit dat een credit rating van BBB als te laag wordt gezien, stelt Stedin dat zij voldoende buffervermogen moet aanhouden. Dit betekent in de optiek van de raad van bestuur dat reeds bij dreiging van een downgrade investeringen moeten worden teruggeschroefd en dividenduitkeringen moeten worden gestaakt. De AHC erkent het belang van een solide financieel beleid. Ook begrijpt de AHC dat het behoud van een A- credit rating helpt bij het aantrekken van vreemd vermogen tegen goede voorwaarden en daarbij zorgt voor relatief lage financieringslasten en een solide dividend voor de aandeelhouders.
De AHC kan zich echter niet geheel vinden in het standpunt dat de raad van bestuur al bij een (dreigende) downgrade genoodzaakt zal zijn investeringen verder uit stellen ten nadele van de energietransitie en storingsgevoeligheid of dat dividendbetalingen moeten worden opgeschort. Uit de rapporten van de financieel adviseurs van de AHC blijkt namelijk dat ook een downgrade naar BBB+ niet per definitie tot een onhoudbare situatie leidt (zie voor de onderbouwing hoofdstuk 4.3). De AHC meent daarbij dat de aandeelhouders en Stedin gezamenlijk de noodzakelijke stappen kunnen bespreken en nemen om een verdere downgrade naar BBB te voorkomen zodra dit opportuun zou zijn.
Pagina 54 van 76
10
AHC ADVIES Beoordeling door de AHC van het voorstel Stedin
Al geruime tijd is duidelijk dat de uitvoering van de in het Akkoord van Parijs vastgelegde klimaatdoelstellingen grote investeringen zullen vergen van de beheerders van de elektriciteitsnetten in Nederland. Ook Stedin heeft in 2018 de lange termijn financieringsopgave onderkend en is sinds begin 2019 met de aandeelhouders in de Werkgroep LTF in gesprek over de consequenties. Stedin heeft een publieke taak die is vastgelegd in Europese richtlijnen en in nationale wet- en regelgeving. De bekostiging van de publieke taak vindt plaats via de tarieven die de netbeheerders aan klanten in rekening mogen brengen voor aansluitingen op de gas- en elektriciteitsnetten. Om erop toe te zien dat de netbeheerders hun wettelijke taken goed uitvoeren, zijn zij onderworpen aan regulering door de ACM. Om ervoor te zorgen dat netbeheerders een prikkel hebben om te investeren maar geen misbruik maken van hun monopolie past de ACM tariefregulering toe, die erop gericht is dat de netbeheerders hun efficiënte kosten vergoed krijgen met een redelijk rendement voor de aandeelhouders. Dit houdt in dat netbeheerders een vergoeding krijgen om hun normatieve kosten te dekken (die kunnen afwijken van daadwerlijke kosten) en om aan hun aandeelhouders een marktconforme vergoeding over het ingelegde vermogen te kunnen uitkeren.
De netbeheerders moeten tegelijkertijd aan een aantal financiële en andere eisen blijven voldoen. Wanneer zij daar niet aan voldoen, hebben de minister van Economische Zaken en Klimaat en de ACM de mogelijkheid om in te grijpen. Overheidsdeelnemingen voeren zelfstandig een publieke taak uit op afstand van de overheid. De (gemeentelijke) overheid is eigenaar van de deelneming en verschaft vanuit die hoedanigheid eigen vermogen aan het bedrijf. Een bepaalde hoeveelheid eigen vermogen is een voorwaarde om vreemd vermogen (leningen) aan te kunnen trekken. Wanneer het bedrijf groeit is meer eigen vermogen nodig, mede om meer te kunnen lenen, maar uiteindelijk om de uitbreiding van de netten te kunnen financieren. Dit vermogen blijft, los van eventuele schommelingen in waarde, eigendom van de aandeelhouders, maar is niet meer aanwendbaar voor andere beleidsdoelstellingen. Wel kan een positief rendement uit dit vermogen voor andere gemeentelijke taken worden ingezet. De regionale netbeheerders verkeren in een aantal opzichten in een situatie die afwijkt van deelnemingen die door een gemeente ten behoeve van een specifieke eigen taak worden opgericht.
Pagina 55 van 76
Er is geen invloed op het takenpakket voor zo ver dat dat door landelijke wet - en regelgeving wordt opgelegd. Er is geen invloed op de tarieven, waarvan het maximum door de ACM wordt vastgesteld. Een aantal mogelijkheden om een kapitaalbehoefte op te lossen, anders dan door storting van nieuw kapitaal, is daarmee afgesneden. Andere mogelijkheden om de kapitaalbehoefte te beperken zijn bijvoorbeeld de verkoop van niet-gereguleerde bedrijfsonderdelen, het doorvoeren van interne efficiencymaatregelen, het uitstellen van investeringen, of het aantrekken van hybride kapitaal. Hier zijn echter grenzen aan, en de mogelijkheden hiertoe lijken op dit moment uitgenut. Zie hoofdstuk 4.2. Kapitaalstorting en aanpassingen van de governance De AHC heeft samen met Stedin de dialoog gevoerd over een voorstel tot kapitaalstorting dat aan alle verschillende belangen tegemoet komt: de belangen van het bedrijf, de belangen van de aandeelhouders, de maatschappelijke belangen bij een betrouwbare, veilige en duurzame energievoorziening. Als uitkomst hiervan doet Stedin een voorstel voor een emissie van van maximaal €200 mln, uit te geven in de vorm van cumulatief preferente aandelen, en in samenhang daarmee een aantal aanpassingen van de governance, die onder andere tot doel heeft om de positie van de aandeelhouders te versterken.
De AHC adviseert positief over de invulling van deze voorstellen omdat ze tegemoet komen aan zowel de geformuleerde belangen van het bedrijf als aan die van de aandeelhouders. Met de storting als zodanig is het maatschappelijk belang gediend. Wat betreft het bedrijf komt deze kapitaalstorting tegemoet aan de concrete investeringsbehoefte van Stedin van dit moment. Stedin wordt hiermee in staat gesteld de wettelijke taken uit te voeren en invulling te geven aan de extra investeringen die nodig zijn voor het uitvoeren van de energietransitie. Het bedrijf behoudt de nodige financiële flexibiliteit en behoudt toegang tot de kapitaalmarkten tegen